MAKE:Maker“黑色星期四”复盘：深挖时间线剥离每一层

前言：3.12的黑天鹅重创了加密市场。DeFi在此过程中同样也遭遇重大挑战，尤其是Maker遭遇了清算危机，导致留下超过500万美元的债务。如何从中吸取教训？如何让Maker系统更具弹性？虽然公链的吞吐量和速度在短期内无法改善，但是DeFi项目的风险设计模型、工具、易用性等方面都有很大的提升空间。此外，作为DeFi项目，通过借助外部的力量，例如充分利用期权产品以及反相关的合成资产也可以对冲一些风险。本文作者Tom Schmidt对整个事件过程进行了深入分析，由“蓝狐笔记”社群的“TUZ”翻译。

3月12日，MakerDAO面临其历史上最糟糕的一天。跟随全球连锁的货币危机，以太坊价值暴跌超过50%。这引发了交易所、DeFi协议之间的一系列连锁清算，并导致网络的拥堵。MakerDAO的多数抵押资产为ETH，它必须在24小时内清算比其整个历史上任何时候都要多10倍以上的贷款，这是让人难以置信的任务。

要了解Maker是如何度过这一切的，我们必须首先遍历这一系列事件并剥离堆栈的每一层。

3月12日 大平洋标准时间凌晨1点。ETH@ $171。清算开始。

随着ETH价格下跌，Maker上的抵押品开始被清算

随着ETH价格开始缓慢下跌，在MakerDAO平台上的清算工作照常进行。抵押品价格下跌也不算什么大事。抛开ETH投资人或Maker资金库（vault）持有人的恐慌不说，重要的是要记住，MakerDAO协议是有意地设计成可以承受抵押品价值的大幅缩水。实际上，它在2018年从ETH90%+的缩水情况下幸存下来，而DAI几乎没有怎么偏离其1美元的锚定。由于MakerDAO上的每笔贷款都必须超额抵押（至少150%），因此，清算人有足够的缓冲空间来介入并清算风险贷款，从而保持系统可偿付。（蓝狐笔记：关于清算人的文章可以参考蓝狐笔记之前发布的《清算人：如何在DeFi赚取丰厚利润》）

当然，清算抵押不足的贷款也是常见的事情。通常，中心化和去中心化交易所都可以轻松做到这一点。问题在于：当抵押品的价值大幅下降或贷款资本不足时，会发生什么？也就是说，抵押品的价值低于贷款价值，这意味着借款人的最好选择是离开，从而使得贷方处于亏损状态。

中心化交易所通常会通过保险基金或让所有市场参与者共担损失来覆盖此类损失。但，对于去中心化协议来说，会发生什么？尽管一些协议（如Compound）模仿中心化交易所，并保留链上保险基金，Maker采用了不同的方式。如果系统变得资本不足，Maker通过发行和拍卖新MKR来补偿资本。MKR拍卖换取DAI，DAI会被销毁，直到系统资本充足。竞拍人以他们愿意接受的固定数量DAI来获取越来越少的MKR，直到最高的出价者赢得MKR，同时系统的债务得以偿还。

MakerDAO已在链上部署MKR买入合约:7月6日消息，MakerDAO已在链上部署MKR买入合约，此前MakerDAO新提案拟将金库上限设为5000万枚DAI，超出部分买入MKR，并在Uniswap上组建LP以添加流动性。[2023/7/6 22:20:48]

Maker的拍卖机制是在了解系统债务可能发生的情况下设计的。但是，这个拍卖有一些假设：竞拍人将在合理的市场条件下进行合理的竞标，以填补合理的小漏洞。总言之，这听上去不错。但，“黑色星期四”的恐慌将这些假设抛到一边。

3月12日，大平洋标准时间凌晨5点，ETH@ $130。开始产生系统债务。

清算的ETH价格开始远低于市场价格

随着ETH价格下跌加速，事情开始偏离轨道。

清算价格不再紧密跟踪ETH的市场价格，它们开始一直跌啊跌，没有任何支撑。不再只是偿还借款人的抵押品减去少量罚金的价值，很多幸运的清算人只是带着免费的ETH离开，因为他们以0美元出价赢得了竞拍，这导致借款人一无所获，除了他们之前提取的DAI。更糟的是，这些沉重的折扣清算给Maker的资产负债表留下了漏洞。它拥有的ETH抵押资产低于其挖出的需要完全支撑的DAI。对于被这种方式清算的人来说，很不幸运，恐慌开始通过社区留言板开启。

作者提醒：请不要这么做。（蓝狐笔记：作者的意思是，千万不要拿救命金在DeFi上借款。任何时候，参与加密市场都切勿使用自己不可承受的资金进行，因为这个市场风险过大，切忌保持风险控制）

为了理解为什么会发生这些0美元竞价成功的事情，我们需要首先回顾一下Maker的历史。对于那些熟悉旧的“SCD”Maker系统的人来说，你可能知道Maker之前执行13%的清算罚金。（蓝狐笔记：SCD，单一抵押品DAI）也就是说，被清算的借款人收到的存入款项会少13%，其中3%归清算人，10%归Maker系统。然而，这一系统相对缺乏弹性，且可能会造成惩罚性不足，并在多抵押DAI中被抵押拍卖（flip）所取代。这个新的flip拍卖分为两部分：

1.最小满意价值阶段

在拍卖中，清算人为固定数量的ETH竞标越来越多数量的DAI，直到达到最低数量的DAI。

这些出价：

MakerDAO财库再次出售近2.8万枚以太坊来偿还债务:6月13日消息，PeckShield在Twitter上表示，MakerDAO财库再次出售27946.97枚以太坊（当前价值约3353.6万美元）来偿还债务。[2022/6/13 4:22:42]

必须在前一个出价的固定时间窗口内

必须比前一个出价高出固定数量的DAI

必须在拍卖结束之前进入

2.价值最大化阶段

在第二个拍卖阶段，清算人愿意以在该阶段设定的DAI数量竞标越来越少的ETH。使用上述的类似机制，竞标人持续竞标，直到拍卖结束，届时胜利者将拿走一些折扣的ETH。

理论上，通过让市场发现清算抵押品的价值，允许基于最重要的市场条件进行扩展或收缩，这比固定罚金更好。但是，正如我们一次又一次看到的那样，黑天鹅事件会迫使市场脱轨，就像我们在周四看到的那样。

Maker的flip拍卖也不例外。由于市场波动，赢得flip拍卖的出价往往总是比市场价格低一些，下午开始触底。中标的出价越来越低于市场上ETH的价格，直到最终，变成最黑的黑天鹅，清算人开始以0美元赢得ETH抵押品，且成功地带着免费ETH离开。借款人无法偿还其DAI和恢复其Vault。Maker系统债务开始增长，膨胀到超过500万美元。

Maker社区成员发现清算人以0美元赢得ETH

为什么会发生？

在正常市场条件下，任何理性参与者都应该看到0美元的出价获胜，并且愿意以1美元（至少）来获得一些非常便宜的ETH。但两个关键因素在周四下午加剧了本来就承受压力的系统。

区块链网络拥堵

区块链交易带宽是一种共享资源，其价格由供求关系决定。周四的网络拥堵导致比平常的交易价格超出10倍以上，这导致交易所价格偏离，因为套利者无法快速套利价格差。这也使得低价值交易很难被及时被挖出。就Maker的情况，一些用户试图针对0美元的出价者实施反出价，但由于拥堵，他们的交易未能及时被挖出，这使得拍卖过早就结束了。（蓝狐笔记：这也跟拍卖的机制相关，拍卖持续时间过短，而由于区块链拥堵，反出价者未能及时参与竞拍，这导致0美元拍卖成功）

我们可以看到，在某一时刻，平均赢得竞标的竞拍人支付将近1000gwei，标准以太坊tx费用的100倍，以使得交易被挖出。甚至普通用户也陷入困境，他们试图在界面上一次又一次地重新提交，只是为了拯救其vault。

特斯拉利用MakerDAO支持的贷款机构完成一笔780万美元的房地产融资交易:金色财经报道，3月30日，由MakerDAO支持的商业贷款机构6s Capital为特斯拉完成了一笔价值780万美元的房地产融资交易。3月，一个Maker治理提案建议该项目通过与担保不足的借贷协议整合来拥抱RWAs。Maker去年还与资产融资协议Centrifuge整合，允许该平台的资产发起人用非加密货币抵押品借入DAI，包括房地产、抵押贷款和发票。

6s Capital于2020年推出，通过MakerDAO协议促进贷款，以应对在covid大流行期间信贷供应不畅的问题。6s Capital作为RWA公司的客户进入MakerDAO的金库。在其网站上，RWA Co. 通过专门帮助其客户访问 MakerDAO 的金库，将自己描述为“充当机构借款人和去中心化金融之间的桥梁”。?（thedefiant）[2022/4/2 13:59:50]

Maker社区成员挣扎着让其交易被挖出

危机高峰期gas价格飙升至巨高水平

所有这些拥堵实际上减缓了清算过程，因为Maker预言机的价格更新并没有及时被挖出。有趣的是，这可能避免了更糟糕的情况，因为它在某种程度上充当了ETH清算的熔断。结果是，好几次清算都比原来应该进行的要晚得多。

DAI的流动性不足

DAI可以通过以下两种方案之一来获得：通过将ETH存入Maker Vault并生成DAI，或者在交易所上购买DAI。一般来说，这都没有问题。用户可以去交易所，并以很小的滑点用USD兑换DAI，或者只是通过Uniswap购买DAI。然而，在周四，随着越来越多的DAI在ETH抵押品拍卖中被赎回和销毁，DAI的流动性开始变得枯竭。此外，越来越少的用户愿意用存入ETH以生成DAI，因为在这剧烈的波动性中存在被清算的风险。

结果，DAI的供应减少，且变得极为稀缺，其最高的价格曾达到1.12美元。这意味着，即便是愿意并准备进行清算的清算人，他们也根本无法购买足够的DAI，并用它们进行清算。我们可以看到从3PM开始，竞标开始萎缩，能够参与的清算人越来越少，直到最终只剩下三个清算人。这些清算人中的每一个都赢得了几个0美元出价的竞标，并留给Maker系统530万美元的低于其目标抵押阀值的债务。

A16z锁定2万MKR支持MakerDAO执行方案:MakerDAO社区成功说服A16z参与治理。五天前，A16z锁定了2万MKR，并投票支持了目前的执行方案，且在此之前，他们也锁定了一些投资利润。(TheBlock)[2021/4/15 20:22:22]

3月12日，大平洋标准时间下午6点。ETH @ 100美元。530万美元修复。

到了这个时候，Maker资产负债表中漏洞已经很明显且还在增加。Maker进入危机模式。Maker团队与社区召开了紧急会议，并讨论潜在解决方案，分为两个工作流：

1.我们如何堵住漏洞，并防止漏洞变大？

2.我们如何有效地填补漏洞？

堵住漏洞

DAI流动性

导致这些0元清算的最大问题是DAI缺乏流动性。DAI的流动性不足让它很难维持DAI的锚定，且为清算人试图获取DAI创造了更大的滑点。Maker风险团队最终提议用两个单独的改变来应对这一问题：

1.将DSR降至0%，这将减少对DAI的需求，并希望降低其价格，将其更接近于锚定的价格。

2.增加USDC作为Maker的抵押品，允许在极度缺乏流动性时可以用极低风险的方式生成DAI。

对于DeFi的纯粹主义者来说，最后一个提议听起来是很荒唐的，USDC，它是中心化的稳定币，现在将要夺去MakerDAO的纯洁。很多参与会谈的人声称这个变化会给Maker带来巨大的问题。实际上，将现实世界资产添加为抵押品（包括USDC）的这一举动，Maker核心团队已经预示了好几个月，而周四只是加速了这一时间表。

由于利率下降，DAI从DSR中流出，这有助于改善流动性

就MakerDAO中的USDC的目的，这些论点引起了广泛的困惑。USDC并非旨在成为Maker的核心抵押品。毕竟，为什么我要用自己的USD生成以USD计价的贷款？相反，USDC旨在严格地用作为一种使用工具，可以在清算人需要流动性时帮助其生成DAI，并当它浮动高于1美元时保持DAI的锚定。（蓝狐笔记：USDC抵押品的核心作用是，在极端情况下提供DAI的流动性）

聪明的交易者可以贷出一笔DAI贷款，将其卖出换得美元，然后当它结算为美元买回DAI。Maker系统中USDC支撑的贷款具有20%的极高利率，相对于ETH贷款的0.5%的利率高出40倍，这一事实证明了这一点。

MakerDAO即将使抵押ETH借Dai债务上限提高至1.6亿:MakerDAO通过执行投票正式提高抵押ETH借Dai债务上限至1.6亿，生效时间为今日11点48分。[2020/7/7]

拍卖的稳健性

导致周四债务的其他核心问题是拍卖机制本身。如果拍卖进行更长时间，或者对其他参数进行调整，那么，其他竞拍者可能有机会抢购一些DAI，并提高抵押品的拍卖价格，但是拍卖持续的时间太短。

由于网络拥堵，单个竞拍者能够在竞争者进行竞标前赢得拍卖。为了在面临网络拥堵时，让这些抵押品拍卖更具弹性，Maker风险团队提出两个更改：

1.将最后一次竞标到拍卖结束的时间从10分钟增加到6小时，以便在网络拥堵时允许其他竞标参与进来。

2.将以太坊的拍卖规模从50ETH增至500ETH，以减少交易数并合并竞标者。现在，不是竞标者在10个不同的竞拍中竞争10个标的，而是可以在1个拍卖上进行1个竞标以获得合并的抵押品池。

要让拍卖更简单更稳健，还有很多事情可以做，但这两个改变似乎正在提高拍卖效率和竞争性。

填补债务缺口

在采取了所有这些缓解措施之后，在Maker系统中抵押品的数量与发行的DAI数额之间仍然存在530万美元的差距。系统如何解决这个问题？有三种选择：

1.紧急关闭

Maker的最终选择始终在桌面上。在紧急关闭时，所有DAI将被冻结，因此它只能用于赎回Maker中的底层抵押品。在经过一番讨论之后，考虑到债务漏洞相对较小，这种选择被排除。

2.让Maker基金会偿还债务

Maker基金会可以简单地将ETH发送到系统中，以偿还债务，并让系统完整。虽然这确实可以解决问题，但在某些方面它违反了系统的默认社会契约。

MKR持有人从Maker系统中收取费用，但作为交换，他们必须支撑系统的可偿付。因此，在这种情况下，应该由MKR持有人来支付。毕竟，在正常情况下，他们因为承担这种风险而获得准确的补偿。如果Maker基金会只是简单地付出并偿还债务，就会带来对MKR目的的质疑，对协议是否真正去中心化的质疑。（蓝狐笔记：这里涉及到权利和义务的对等。MKR在整个系统中捕获的费用规模有多大？当前系统的去中心化程度有多高？这些都会影响决策。当然，如何处理合适最终由MKR持有人决定）

3.铸造并拍卖MKR来偿还债务

幸运的是，Maker协议有在出现损失时进行自我恢复的设计。在债务出现后的48小时，新的MKR被自动生成，并在一系列的反向拍卖中将其出售换取DAI。这些拍卖持续进行，直到偿还所有债务。如果这些拍卖的清算价格与市场价格不一致，那么，将会生成更多的MKR来填补这些缺口，而MKR持有人可能会面临巨大的稀释。

很多人意识到巨大的稀释是非常现实的可能性：在广泛的市场恐慌下，不太可能以合理的价格进行拍卖。最重要的是，即使很多参与者想参与，DAI缺乏流动性也会让它变得困难。结果是，有人提议将MKR拍卖延迟4.5天，直到市场稳定下来并等待DAI流动性问题得到解决。

3月13日，太平洋时间上午12点，ETH @ 120美元。投票开始。

提议进行执行投票，MKR持有人召集起来，并通过了一揽子提议的变更。

3月13日——3月19日。准备拍卖。

在广泛的市场恐慌下，一小部分参与者开始准备竞标。首先，竞拍者必须收集足够的DAI参与竞拍。这有些困难，直到超过1000万美元的USDC进入Maker的合约，并生成了DAI，这使得锚定重回正常，并向市场提供了流动性。

此外，竞拍者必须以很多50,000DAI来竞拍MKR。尽管有一些较大的基金（如Paradigm）承诺以500万美元参与竞拍，对较小的买家来说门槛过高。然后，当然也有技术上的障碍——竞拍者不得不运行其自己的Maker“竞拍keeper”，也就是监视拍卖和进行拍卖的链下机器人。

我们可以看到ETH（绿）流出Maker，USDC（红）流入Maker

针对这些问题，出现了去中心化的“Backstop Syndicate（支撑财团）”，并宣称他们将使用其汇集资金承诺成为MKR的最后买家，他们将其支撑出价定为100美元/MKR。任何人都可以加入这个“财团”，只要将DAI存入共享的智能合约即可，并通过共享的Keeper机器人将出价放入竞拍。超过350,000 DAI存入合约，以“支撑MakerDAO。尽管这些最后的竞拍都没有抵达，但它强调了基层对Maker的支持，以及Maker在更广泛的DeFi生态系统中的重要性。（蓝狐笔记：最终拍卖了20980个MKR，筹集了530万美元，均价在279.93美元）

Maker基金会也发挥了其作用，构建了自定义的UI，可以让投资者更容易参与拍卖。

3月19日，大平洋时间上午7:30。ETH @ $126。拍卖开始。

经过6天的准备，随着MKR开始卖出，竞拍者展示出良好的需求。我们看到拍卖的MKR价格与现货市场上的MKR价格密切相关，超过30个竞拍者参与。实际参与者可能不止这个数字，因为Maker基金会自愿代表无法直接参与的参与者进行出价。

MKR的拍卖价格和市场价格紧密相关

我们从这里要到哪里去？

回顾每次危机都可以成为学习和改进的机会。那么，Maker可以从这次危机中学到什么？我们是否应该期望它在未来更具弹性？

我们需要更好的风险模型和威胁分析

当Maker 系统开始设计时，周四Maker系统中浮现出来的很多问题当初并不明显。当这些系统暴露在一组由财务激励的匿名行为者面前时，自然发生的属性可能以其创建者无法立即预测的方式出现。对Maker来说，从最初的设计开始并随着时间的推移反复迭代，这在一般情况下是没有问题的，但是，现在它有数亿美元的利益关系，而且还有不可预测的外部动机。现在，Maker需要更严格的方式。用简单的模型来处理它已经不再足够。

以去中心化的货币市场Compound金融为例子：使用从Gauntlet的基于代理的模拟，他们发现，在市场高度波动期间，去中心化交易所上可能没有足够的流动性来以可盈利方式清算其风险头寸，这会导致整个系统处于风险之中。这种类型的洞察只能通过复杂的风险建模来得到。

我们需要更好的工具和数据

加剧周四债务和后果的另一个问题是该系统缺乏透明度。要花费太长时间去了解正在发生什么，甚至更长时间去诊断原因。它花费整个Maker生态系统中的很多人大量时间去整理交易数据日志和内存池数据，以重构时间的时间线。即便是0元竞拍问题被大家理解，还有另外一个障碍：新的拍卖机器人很难启动，因为Maker协议代码库非常不透明且难以使用。例如，MKR拍卖网站甚至一开始不存在，直到MKR拍卖开始之前疯狂地构建，没有网站使得非技术用户无法参与MKR拍卖。

改善Maker的易读性和易访问性将对这一切会有很大帮助。Maker如果想变得更有弹性，就需要更多的参与者。

我们需要更好的风险管理工具，对冲和保险

除了对Maker系统本身进行重要的改进之外，还有一个更广泛的问题，就是我们如何让加密市场作为一个整体更稳健，且不受长尾风险影响。有人呼吁对更广泛的加密市场结构进行改革，但DeFi是不同的物种，它要求自己的解决方案。

可以想象，更加多样化的、不相关的底层抵押品可能会部分缓解Maker的压力。考虑下，Vault中不仅包含ETH，也可以包含反相关的ETH，例如sETH，从而创建出一个更接近于市场中立的资产组合。在最近的抛售中，尽管我们看到所有资产类别之间的相关性都在加强，但，向Maker 小金库（Vault）增加相关性不强的合成资产可以提高整个系统的安全性。

然后，有人的小金库被人以0美元清算。实际上，他们的抵押品被人盗走了。虽然Maker并不是以技术的方式被黑客入侵的，但对于这些用户来说，结果肯定是，他们成为某些事情的受害者。

通过使用正确的保险工具，这些风险也可以被对冲掉，从而给予最终用户更大的信心。就像数十名Compound用户使用Opyn上的去中心化的期权来为其Compound存款提供保险一样，可以想象下，Maker小金库的所有者购买类似的期权，按特定的市场价格出售其小金库的价值。

如此一来，由财务激励承销商组成的网络就可以评估Maker的风险，并进行风险定价和重新分配参与者的风险。跟更传统的保险产品（如Nexus Mutual，它拒绝了周四Maker用户的索赔）相比，期权具有更大的灵活性，可以在模凌两可的情况下支持赔付。

随着Maker完成其英雄之旅，毫无疑问，它在很多方面都有了变化，且有望更具弹性。但是，作为巩固其支撑DeFi基础的全球信贷基础，它还有很大的提升空间。

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