数字资产:数字资产交易的“三只痛脚”

日前，曾血洗华尔街并备受美年轻人追捧的散户证券线上交易平台罗宾汉（“Robinhood”）决定从其平台上移除一系列加密资产，包括Solana、Polygon(MATIC)以及Cardano等，均属于美国证券交易委员会（SEC）新近所禁止通过美国平台流通交易的50余种加密数字资产。这些位列禁止名单的数字资产总市值超过1000亿美元，之前美证监会还对币安公司和“Coinbase”公司提起了司法诉讼，无疑，这些事件严重冲击了数字资产交易市场。

从包容性监管到灰色监管，从商品类交易到证券类交易，数字资产交易像铁粉般有力吸附在世界各地那些法律清晰度不高的监管与合规的磁铁上，并称之为“友好型监管”，而一旦监管当局不再“友好”，数字资产交易就像消磁后的渣铁一样开始跌落下来。问题在于，数字资产交易有着三只痛脚使其从未实实在在地“落地”……，奈何独立支撑其站立行走？ 

香港有限合伙基金适应范围包括投资于数字资产的基金:近日，香港特区立法会正式通过《有限合伙基金条例草案》。该草案将于2020年8月31日生效，为在香港成立的基金引入全新的法定框架，即有限合伙基金（Limited Partnership Funds）。条例草案中对于“基金”的定义相当广泛，LPF适应范围包括投资于数字资产的基金（例如加密货币和虚拟资产等）。（腾讯财经）[2020/7/15]

第一只痛脚——数字资产的法律属性虚置，这决定了所谓数字资产发行的“原罪”。

是不是任何人都可开发与发行数字资产，而无须经过法律上的认定及监管干预？诚然，就开发而言，并无法律明确禁止，也无法律明确支持。如无法律限定，开发之后的发行，又如何设定规范呢？如无规范，全凭当事人自愿而为，那么发行环节与交易环节就难以区隔，数字资产交易，是作为商品交易，还是证券交易？现实中，这一问题就须监管当局所直接面对。

有如比特币的开发与发行就未经任何法定程序，其问题就自然延伸到交易环节。一开始，各监管当局往往对此并不持立场，也不愿意直接干预。发展开来，监管当局多对此作灰色选择，于此，各数字资产便蜂拥而至，发行与交易迅速拓展，蔚为大观。坦言之，包容性、友好型监管都是灰色监管，促使全球数字资产交易市场也就一路高歌猛进，加之，几年前因宽松货币政策所谓导致的美元泛滥，大量投资客支撑起庞大的数字资产交易市场规模以及令市场震惊的交易价格。发展到去年秋冬，美联储及国际货币基金组织等接续示警数字资产交易，认为其将冲击金融稳定，祸及金融安全。

动态 | 美SEC合规检查办公室2020年重点包括数字资产:金色财经报道，1月7日，美国证券交易委员会（SEC）合规检查办公室（OCIE）公布了2020年的检查重点，其中包括金融科技（Fintech）和创新，包括数字资产和电子投资建议。OCIE认识到金融技术、资本形成方法和市场结构以及注册公司使用新数据源（通常称为“替代数据”），因此需要持续关注和审查。OCIE还将继续识别和检查从事数字资产领域工作的SEC注册公司，以及通过自动投资工具和平台为客户提供服务的RIA（注册投资顾问）。[2020/1/8]

问题是，从源头上看，数字金融资产自身的法律属性从未得以明确，立法当局甚或根本就不愿直接面对，也根本对此无所作为。一切就留给了行政司法或监管当局。历史地看，法律的滞后性往往是普遍的事实，许多情况下并非是基于所谓的法律理性来作出推定，往往是经验事实的归纳或问题累积到转捩点，才有所有法律的突破或创新。现实地看，数字资产不能在法律上妥善地轻微，其交易就成了烫手的山芋，落在监管当局的手中，而在一系列的友好型监管、包容性监管，乃至灰色监管之后，还是不可避免地要来应对。

分析 | 港交所提议并购伦交所明确进军数字资产交易，或冲击现有格局:9月11日，香港交易及结算所有限公司宣布，已向London Stock Exchange Group plc董事会提议，将两家公司合并。伦敦交易所在18:00时左右回应“董事会将审议此提案，并将另行发布公告。” 此并购事件若成功，不仅对目前以证券、债券为主的资本市场产生重要影响，也可能会影响到全球的数字资产交易。因为并购文件中提及会做数字资产的交易。而根据港交所规划，就在未来两三年执行。 在港交所发布收购要约的同时，港交所行政总裁李小加发表《踏上“连接全球”的新征途》，解读香港交易所提议与伦交所合并。值得注意的是，李小加特别提到数字资产领域的发展。李小加认为，伦敦证交所与香港交易所的强强连手，与港交所年初制定的《战略规划2019-2021》高度契合，是其中三大主题合乎逻辑的自然延伸：立足中国、连接全球、拥抱科技（把握数据资产、以及先进的金融科技技术应用）。如果这一交易获得成功，必然可促进港交所“连接世界”战略目标的实现。 诚如李小加所言，数字资产将成为未来数字世界的重要资产，传统交易所对此无不虎视眈眈。如果这些传统交易所进入，对目前原生的数字资产交易所格局可能带来巨大冲击。（互链脉搏）[2019/9/12]

一连串的弊案之后，美当局始推行严禁其交易的强力监管措施，而所有拥有这些数字资产的公司都对美证监会指控提出异议，且表示希望美国数字资产法律清晰度能得以提高。所有各方都对数字资产本身的法律属性不作任何判定，绕开其“原罪”所在，那么，数字资产是否能够作为证券类资产而进行交易呢？

声音 | VanEck数字资产总监：比特币的波动性并不会影响ETF的前景:据Cointelegraph消息，纽约投资管理公司VanEck数字资产战略总监Gabor Gurbacs在接受采访时表示，目前比特币价格的上涨和下跌并没有阻碍ETF的前景。数以百万计的美国人以交易所、场外交易产品和其他形式持有比特币。比特币已经成为主流。如前所述，ETF将增加额外的客户保护和流动性。[2019/5/26]

第二只痛脚——监管合规指引不足，存在系统性的缺失。

包容性监管甚及灰色监管，事实上，即所谓“睁一眼闭一眼”的监管“不健全”。然而，如有完善的合规指引作实质跟进，数字资产交易的合规体系还是可以拾阶而上，逐步成熟发达起来。也就是说，包容性监管或灰色监管要兜得住，不出事儿，还需要尽心尽力、眼到手到。问题恰在于此——所谓的包容性监管、友好型监管，其实质就是灰色监管，就是不积极主动地完善监管合规指引，既无意愿，也无能力来对立法的缺失作实质的执法性不足。从技术上来看，既有的商品交易或证券交易的法律体系是否适应数字资产交易本身就是个问题，在这个方向上完善合规，缺乏足够的资源与能力。由此，一切只能等待问题的接续爆发，并累积到一定程度再作“事后补救”，事实上，只能是禁止性的“防堵”，而非“疏导”。

现场 | Tal Elyashiv：数字资产需要合规发展:金色财经现场报道，1月9日，2019首届海南GFIS国际金融科技创新峰会在海南海口盛大召开，SPICE VC联合创始人兼管理合伙人Tal Elyashiv进行现场演讲，他指出：数字资产是基于区块链的证券代表，要符合全球交易的证券法，是需要合规的。我们在谈及证券的时候，证券指的是资产的权利。比特币的本质就是钱，过了几年之后，又出现了其他的加密货币。未来，可能所有的证券都以数字证券的形式呈现。

数字证券是要符合证券法规的。传统领域中，监管等是要通过会计审计达成的，在数字层面，很多是通过通证和协议来做的。对于监管机构而言，会有很多的好处，内置监管执行、监管机构很容易进行确认。[2019/1/9]

如果存在监管缺失，合规指引又不及时、有效，那么数字资产交易有如漏船出海，破仓进水，进而，严重吃水，乃至沉船，海难就成为大概率的事件，甚或必然。合规指引中，重要的有三：操作规程、客户保护、资金规程。

首先，就操作规程而言，监管当局并没有能力与意愿来作合规指引或指导，也就是说，事实上存在监管不到位或监管空置的状况。严格说来，对于数字资产交易的监管甚或一开始就是所谓的资格监管，根本没能进入到操作规程，甚或存在严重交易不透明。其次，就客户保护而言，监管当局未能给出有效的合规指引，既有的商品类交易或证券类交易合规指引并不能完全覆盖到交易客户利益所及的范围，交易所或交易平台也未能充分而积极地采取相应的措施，甚或有目的地利用监管漏洞而上下其手，至少其缺乏动机来增加交易成本并减低效率。由此，客户的潜在损失或风险的水平不免高企并不断累积……第三，数字资产的交易规程中，银行资金、数字资产处于不同的账户安排下，衔接上存在“天然”的缝隙（Gap），交易指令、委托权能、账户安全等诸方面所谓构成的交易资金规程付之阙如。

监管合规规范指引不足，事实上，就是将灰色监管具象为不透明监管，其结果就是，不出事，万事大吉，一旦出事，就是祸事临头，往往一禁了之。所谓友好型监管“翻脸”为不友好型监管，就如旋转门一样。问题在于，出什么样的祸事？如果只是在数字资产交易的既有范畴出现状况，外部影响不大，那么灰色监管仍可继续。

问题恰在于，与数字资产交易关系密切的银行端出状况，那么，监管当局就必须强力干预。这事实这构成数字资产交易的第三只痛脚……

第三只痛脚——银行资金委托与数字资产代持。

数字资产交易往往是24小时无缝交易，且交易客户遍及世界各地，其银行资金进出与所交易数字资产的移转的频度及复杂性超出了既有各类证券交易。由此，在技术上也必须作出“代管”、“代持”等委托安排，而恰恰由于代持、代管，交易指令及资金划转指令发出、接受与执行就存在时滞或操作规程上的断裂或破口，至于数字资产的提取也存在类似的状况。这就决定了数字资产交易体系整体的完善、安全、透明，及责任的对等性，等诸方面存在自身难以克服的状况。

这对于银行来说，就存在风险敞口。然而，银行机构往往能够很好地运用既有的法律条规体系免除自身的法律责任，但是，最终客户损失往往难以避免。另一方面，这也事实上成就了监管风险敞口。然而，监管当局往往也能够熟练地运用既有的法律条规免除自身的监管责任，这就将数字资产交易平台的责任凸显出来，进而，令监管当局必须严厉追究。问题在于，比照既有证券交易甚或商品交易的成熟与完善而言，数字资产交易往往存在这样那样的状况或问题，自身也往往缺乏足够的意愿完善合规操作，甚或其中不乏有意规避、恶意逃避，直至欺诈与侵夺……

强化既有的银行端的监管与数字交易平台的资产代持与划转责任，有助于改善与提升数字资产交易的安全性。这就需要监管合力的形成与协调，尤其需要全面提升有关当局的数字监管能力，也意味着无形中增加数字资产交易成本。更为重要的是，曝露了银行参与数字资产交易的潜在风险，提升其风控成本，压缩了其利润空间，也是银行机构所不愿涉入的，银行机构往往选择“有效地”在法律上规避相关风险，作灰色的选择。银行方面有充沛的理由免除其责任，而即便数字资产交易平台承担相关责任，但客户损失是难以挽回的，而最终将波及银行体系。

简言之，这第三只痛脚是最痛的，难以落地，即便落不了地，碰碰也痛，根本无监管合力可言。因此，只待发生大的问题，再对数字资产交易平台作担责处理。

完全矫正乃至修复数字资产交易的三只痛脚，不是没有机会可能，问题是，完全比照既有证券交易监管来办理，无疑将令数字资产交易业界感到难以摆脱的窒息，而开辟出新的监管模式甚或体系，事实上也无合力、资源，与意愿可言，以致于各方熟视无睹、灰色选择，轻纵时机，错失乃至挥霍掉过往各种机会。

当前，数字资产交易弊案破了美金融欺诈史的记录，经济社会难以一再忍受而坐视不理，有关当局对此也难辞其咎，必须有所作为。数字资产交易的三只痛脚剪不断、理还乱，美证监会禁止50余种数字资产在美平台交易，也只是砍掉部分数字资产交易，暂避一时风头，至多治标而不治本而已……

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