区块链:科普 | 豪威测试：美国法对证券的司法认定标准

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自2009年中本聪设计的比特币发行流通以来，数字货币市场已经形成了以比特币为主导、多种数字货币并存的格局，不断冲击着世界金融市场。而数字货币的市场行情波动不定，各国监管政策态度不一，种种因素时刻牵动着每个投资者的思绪。

美国作为数字货币交易较为活跃的发达经济体之一，在数字货币监管方面态度积极，不断做出关于数字货币的法律适用实践。在数字货币的属性判定方面，美国主要基于豪威测试对数字货币进行证券类或非证券类资产的认定，在各国监管模式中尤具代表性。

一、豪威测试的产生

美国1933年《证券法》与1934《证券交易法》对证券的定义十分广泛，既包括了一般意义上用于投资的证券，比如股票、债券，也包括了多种非标准的证券，比如条文中规定的“收益证明或参与收益共享安排的证明”、“投资合同”以及“一般而言，被普遍认为是证券的所有收益或工具”。

美国说唱歌手Megan Thee Stallion与Cash App合作发布比特币科普视频:美国说唱歌手Megan Thee Stallion与由Square开发的移动支付服务Cash App合作发布了一段名为“Bitcoin for Hotties”的视频。该视频从她的角度解释了什么是比特币，为什么比特币有价值等内容。Megan Thee Stallion在Instagram上拥有超过2410万粉丝，在 Twitter上拥有640万粉丝。（Bitcoin News）[2021/8/8 1:41:10]

而司法上的证券定义主要从对“投资合同”这一法律术语的解释发展而来，并最终形成了豪威测试的标准。

豪威测试形成于美国最高法院的美国证监会诉W.J.豪威公司一案，本案中，SEC认为本案被告公司从事了跨州证券交易活动而没有进行注册，因此诉至法院要求禁止该公司从事未注册的跨州证券交易，经过两轮审判，本案最终上诉至联邦最高法院。本案的法律问题是，涉案土地销售合同、担保契据和服务合同是否共同构成美国证券法规定的投资合同。

动态 | 新浪财经：官媒针对区块链的报道从科普宣传转向打假监管:据新浪财经今日消息，“1025新政”满月，一个月间，官媒对区块链的态度风向已转。据11月初的一项统计，七家党媒在新政一周内发布了65篇直接相关报道，当时文章中的关键词是数据、产业、安全、创新等，大量文章偏向于科普区块链的概念以及应用介绍，提醒警惕虚拟货币炒作的仅有3篇。近期，官媒的批评焦点则纷纷指向借区块链之名进行的虚拟货币发行和炒作行为。据统计，新华网、人民网收录转载的，以打击虚拟货币或揭露假借区块链行为主题的文章，自10月25日到11月25日午间，共28篇；其中，11月19日至11月25日的一周内就高达15篇。这些文章主要围绕三个观点展开：厘清区块链和虚拟货币的关系，说明二者概念不等；打击伪“区块链”局，或是虚拟货币局揭露；提醒民众，区块链不能成为炒作的噱头，更不是行的招牌，需警惕此类活动，理性投资。[2019/11/26]

美国各州在多起判决先例中形成了关于投资合同的共同认定标准，即个人把金钱投入一项共同事业中，期待仅通过项目发起人或第三人的努力使自己获得收益。据此最高法院认为，本案涉及的交易明显构成了一份投资合同，被告公司表面上与购买者签订了土地销售合同和服务合同，实质上是提供了一份投入金钱，即可共享由被告拥有和管理的果树种植事业收益的机会，购买者并不实际占有土地，而是通过投资获得收益，影响收益的根本因素是被告公司作为第三方对共同事业的积极管理。本案被告满足认定投资合同的所有要素，涉案合同应当认定为投资合同，因而被告在实际销售时未依法登记注册，于法无据。

声音 | 浪潮集团云南分公司总经理：云南区块链产业发展需从“科普”到“专精”不断深化:据昆明日报消息，浪潮集团云南分公司总经理郑昕表示，云南区块链产业发展需从“科普”到“专精”不断深化。下一步，浪潮将继续加大云南农业产业高质量发展体系建设力度，重点以普洱茶等云南优势产业为切入点，打造云南“绿色、有机农产品高地”的品牌形象，并在此基础上，开展基于区块链的供应链金融服务，解决中小企业贷款难、贷款贵问题。[2019/11/11]

最终，最高法院结合各州和下级联邦法院之前的判决思路，总结出认定投资合同的标准，形成了“豪威测试”。在之后的许多判例中，豪威测试不断被援引，成为了判断一些不符合传统证券特征的“另类投资”是否属于证券的主要认定方法。

二、豪威测试具体内容

豪威测试有以下四个标准：

科普时报：区块链与云计算长期发展目标不谋而合:据《科普时报》今日报道，区块链与云计算两项技术的结合，从宏观上来说，一方面，利用云计算已有的基础服务设施或根据实际需求做相应改变，实现开发应用流程加速，满足未来区块链生态系统中初创企业、学术机构、开源机构、联盟和金融等机构对区块链应用的需求。另一方面，对于云计算来说，“可信、可靠、可控制”被认为是云计算发展必须要翻越的“三座山”，而区块链技术以去中心化、匿名性，以及数据不可篡改为主要特征，与云计算长期发展目标不谋而合。[2018/5/4]

金钱投资

该要件要求购买者通过现金作为对价形式，向项目发起方提供资金。

投资于共同事业

该要件旨在区分投资合同与一对一的私人合同。针对该要件，最高法院要求共同事业须具有“横向共性”“广泛纵向共性”和“狭义纵向共性”。“横向共性”要求通过资金汇集，将每个投资者的财富与其他投资者的命运捆绑在一起，通常与按比例分配利润相结合；“广义纵向共性”要求投资者能否获得收益取决于项目发起人的努力；“狭义纵向共性”要求投资者的收益、他人的努力均与最终的经营成果相结合。

财政部副部长朱光耀：数字经济还处在发展的过程中，要以科普、推动的态度来推进数字经济发展:今日，在中国发展高层论坛2018年会上，财政部副部长朱光耀表示：“数字经济还处在发展的过程中，要以科普、推动的态度来推进数字经济发展。也要关注数字经济的其他影响，包括税收征管、反监管措施等要跟上。”[2018/3/25]

投资人有收益预期

这里的“收益”可以是初始投资或经营事业而产生的资本增值，或者应使用买方资金而产生的收益。完全借助外部市场力量影响基础资产的供求而产生的价格增值，不属于豪威测试下的“收益”。

收益仅来自他人的努力

该要件要求项目发起方、组织方或者其他关联第三方进行了必要的管理努力，并且该努力将关键性地影响事业的成功，投资者仅需付出指定的费用及成本，并不实际参与项目的运营和管理。

豪威测试设定上述要件的核心理念在于“保护投资者的合法权益”。

如标准二之所以要求“共同事业”，是由于最高法院认为在“共同事业”的场景下，由于个体进行尽职调查和沟通的成本较高，单个投资者没有动力通过与其他投资者协调来获取信息，也无法阻止集体和项目发起方进行谈判，因此投资人只能完全依赖发起方获得收益，发起方在项目中具有举足轻重的作用，与投资人之间形成不平等地位。

为弥补这种力量悬殊，将投资合同界定为证券更有利于投资人评估定价投资项目，保护投资者利益。又如标准四中明确“他人的努力”，目的在于明确投资合同的责任主体，在落实证券披露义务时，能够准确定位信息披露义务人。

三、应用与不足

豪威测试作为判断某种金融工具是否为证券的有效手段，在SEC监管数字货币市场的过程中发挥着重要作用。2017年，SEC先后参照豪威测试对DAO代币和MUN代币进行了ICO调查报告，认定二者均属于证券而非商品，前者受到风险警示，后者未大规模发行即被叫停。

然而，豪威测试无法完全解决判断数字货币证券属性的问题，其判断标准仍存在一定程度的模糊性，包括回避了“数字货币是不是合法出资形式”的问题、没有考虑到数字货币中“投资者”身份的复杂性、无法涵盖所有证券类型等；此外，豪威测试能否完全适用于二级市场的转售也存在疑问。上述种种不足，需要结合其他测试手段予以弥补。

随着金融市场的发展，证券的定义并非一成不变，一个能够实时反映市场变化的证券认定标准显得尤为必要，既能及时保护投资者的合法权益，同时又能鼓励合理的金融创新。而监管者应对法律做出更明确的解释，为市场提供更大程度的监管确定性。

References

托马斯·李·哈森:《证券法》,中国政法大学出版社2003年版,第24页.

?Securities&ExchangeCommissionv.W.J.HoweyCo.etal.,328U.S.293(1946).

?马其家,王淼.美国证券法上投资合同的司法认定标准及启示——“美国证监会诉豪威公司案”评析.法律适用(司法案例),2018(06):110-115.

?张超.证券型通证发行的法律性质与监管范式转变——以美国数字资产投资合同分析框架为视角.财经法学,2020(01):85-100.

?张美慧.境外市场证券法视野下的代币发行监管——基于美国、新加坡、澳大利亚和中国香港地区的监管实践.财经法学,2019(03):106-120.

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